4月17日，央行宣布从2018年4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利(MLF)。此举引发了市场对年内继续降准的种种猜想。央行指出，操作当日偿还MLF约9000亿元。而从MLF存量数据来看，偿还后还剩余约4万亿元的MLF，其中约2.8万亿元将于年内到期。这意味着，年内或许仍然有降准置换MLF的空间。

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那么，究竟年内央行是否会继续降准置换MLF呢?如果继续降准，降准的空间有多大?

值得注意的是，与普通的降准相比，置换MLF的降准具有明显的偏向性。笔者在2017年3月份发布的报告《流动性的总量与结构：从中央银行到商业银行》中指出，通过公开市场操作投放基础货币的方式造成了明显的流动性分层，逆回购和MLF释放的流动性更多地流向大型银行和其他一级交易商。因此，在降准当日持有MLF的大型银行需要以降准资金偿还MLF，获得的增量资金较少;而城商行和非县域农商行由于持有的MLF较少，获得的增量资金反而更多。央行有关负责人也表示：“以2018年一季度末数据估算，操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元，大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行。”在降准并置换MLF时，城商行和非县域农商行的部分法定准备金转化为超额准备金，其超储率得到改善，但大型银行超储率受到的影响较小。因此，分析是否会继续降准并置换MLF，需要关注城商行等规模较小的金融机构的流动性情况。

商业银行的资产包括库存现金、存放于央行的准备金存款、发放的贷款和同业资产等;商业银行的负债包括存款、同业负债、发行的债券等。其中，准备金存款取决于存款和准备金率的变化。当商业银行资产扩张速度较快，而存款和其他非存款负债扩张速度相对较慢时，其实际准备金率将面临下降的压力。这种下降可能通过两种方式来实现，一是法定存款准备金率的下调，二是超额准备金的消耗。考虑到降准置换MLF仅影响城商行等规模较小的银行的超储水平，下文将主要基于中资小型银行(中资小型银行是指本外币资产总量小于3000亿元的中资银行，包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小型城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行进行分析。数据显示，小型银行总资产与非存款负债之差的增速和存款增速差值的变化，与实际准备金率的变动基本一致。

2014年以来小型银行实际准备金率持续下降。这一下降过程可以分为两个阶段：

在第一阶段，即2014年至2015年，实际准备金率下降的主要驱动力是法定准备金率的下调。2014年6月份涉农及小微贷款占比达标的商业银行获得0.5个百分点的定向降准。2015年中小存款类金融机构法定准备金率累计下调2.5个百分点，涉农及小微贷款占比达标的城商行和非县域农商行累计获得1个百分点的定向降准。

第二阶段，即2016年以来，小型银行实际准备金率的下降主要表现为超储率的下滑。以实际准备金率与法定准备金率(考虑到部分城商行和非县域农商行享受了定向降准，笔者依据定向降准的时间和幅度调减计算时使用的法定准备金率。在2014年6月定向降准时，央行指出“此次定向降准覆盖大约2/3的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行”。考虑到城商行和非县域农商行的规模较大，这里假设规模占比约70%的小型银行享受了定向降准之差估算超额准备金率，可以发现2016年以来小型银行超额准备金率出现下降趋势。到2017年第三季度，小型银行超额准备金率仅为1.6%，较2015年同期低约0.6个百分点。不考虑货币政策偏紧、准备金率多次调升的2011年，与2012年至2015年同期相比，2016年超额准备金率平均较历史均值低0.3个百分点，2017年前三个季度这一差值进一步扩大至0.5个百分点。偏低的超储率使得小型银行流动性较以往更为脆弱，因此2017年多次出现了银行间流动性紧张的局面。

造成这一现象的原因，是2016年与2017年小型银行存款增速与同业负债增速双双低于总资产增速，使小型银行不得不通过消耗超额储备来支撑资产的增长。从负债端看，M2增速的放缓使小型银行存款增速从2015年的20.2%略微下降至2017年前三个季度的20.0%，金融去杠杆使小型银行同业负债增速从2015年的27.4%大幅下降至2017年前三个季度的15.7%。从资产端看，2016年以来经济的回暖使贷款需求较为旺盛，同业资产增速虽然显著放缓却仍然在20%以上。

展望2018年，经济运行有望维持相对平稳，加之表外融资有向表内转移的动力，信贷需求较为旺盛。央行发布的银行家问卷调查结果显示，2018年第一季度贷款需求指数为70.9%，较去年同期提高2.9个百分点。然而，在稳健中性的货币政策基调下，M2增速难以出现明显的回升，同业负债也将继续面临收缩的压力。这意味着，如果不降低法定准备金率，小型银行已然偏低的超额准备金将被继续消耗，出现流动性风险的可能性显著增加。这或许是促使央行选择在经济运行仍然相对平稳的情况下将法定准备金率大幅调低1个百分点的重要原因。

那么，年内准备金率是否有继续下调的空间?这可以从小型银行资产负债表的角度进行分析。从存款来看，小型银行存款增速与M2增速密切相关。尽管到2018年12月份M2增速可能在低基数的影响下出现一定程度的跳升，但在年内大部分时间里M2增速可能继续徘徊在9%以下的水平。因此，2018年小型银行存款增速可能略低于2017年。

从贷款角度来看，一方面，2018年经济运行总体平稳，但正如笔者在2018年4月份发布的《开启常态化降准新时代——中国季度经济数据预测更新》中所指出的，受货币条件收紧的影响下半年经济增速可能面临小幅下行的压力，进而影响融资需求。另一方面，表外融资存在向表内转移的动力。此外，在增加对小微企业融资支持的政策指引下，与小微企业联结更为密切的小型银行的贷款增速仍有支撑。总体来看，2018年小型银行贷款增速可能接近2017年的水平。

从同业业务角度来看，在监管政策收紧与MPA考核的引导下，2018年商业银行同业资产与负债仍将面临收缩的压力。

据此可以估算不同情境下小型银行实际准备金率水平的变化。假定小型银行2018年存款增速较2017年放缓，但贷款增速接近2017年，同业资产和非存款负债增速显著放缓，实际准备金率需要较2017年低1.5个百分点至2.5个百分点。实际准备金率的变化既包括法定准备金率的变化，也包括超额准备金率的变化。考虑到2017年超额准备金率水平已经偏低，2018年继续降低的空间不大，实际准备金率的这种变化更有可能是法定存款准备金率变化带来的。由于2018年4月份已经调低法定准备金率1个百分点，年内或许仍有0.5个百分点至1.5个百分点的降准空间。